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Laurent Saint Aubin, Gérant actions du fonds Sofidy Selection 1

Laurent Saint Aubin Gérant actions du fonds Sofidy Selection 1

Il y a désormais "des" immobiliers côtés
Laurent Saint Aubin, Gérant actions du fonds Sofidy Selection 1

Boursier.com : Avant la crise une dichotomie existait, au sein même du segment de marché "immobilier", entre valeurs de croissance et valeurs décotées. La différence semble avoir traversé la crise et s'est même amplifiée...

L. S-A. : Il faut désormais parler "d'immobiliers" en Bourse avec un "s". Quand un Unibail a chuté de plus de 50% depuis le 1er janvier, un titre d'immobilier résidentiel allemand comme Vonovia a progressé de 12%. La logique darwinienne de renforcement des entreprises en bonne santé et de mise en difficulté de celles en mauvaise posture est à l'oeuvre. Clairement, l'immobilier coté n'a pas joué son rôle de valeur refuge durant la période de crise, car les revenus réguliers, prévisibles et indexés sur l'inflation ont été battus en brèche pour l'immobilier de bureaux et l'immobilier de commerce. A l'inverse, les valeurs de croissance bénéficiant de tendances structurelles ont été confirmées dans leur modèle comme en atteste l'immobilier de logement et la logistique.

Boursier.com : La crise rebat-elle les cartes pour ce qui est des différents modèles de foncières. Quid des bureaux?

L. S-A. : Les bureaux ont beaucoup souffert. Il faut distinguer bureaux de centre de grandes métropoles qui à mon sens sera moins pénalisé dans l'après crise car les sociétés souhaiteront toujours conserver un ancrage physique parfois à une adresse prestigieuse, des bureaux de périphérie qui souffriront des difficultés et faillites de PME. On a en outre découvert que le personnel pouvait travailler à distance, y compris le personnel non cadre, ce qui promet, pour cet immobilier de périphérie beaucoup plus de difficultés lors des renouvellements de baux.

Boursier.com : Mêmes réserves pour le commerce, encore plus affecté par la crise que les bureaux ?

L. S-A. : Pour ce qui est du commerce, on peut redouter que des enseignes, à l'image d'Inditex récemment, décident de fermer de nombreux points de vente. Le textile, qui va mal, représente 40% de l'offre des centres commerciaux. Il y aura des faillites parmi les plus faibles et un réduction de la présence des enseignes les plus solides. Par ailleurs, un centre commercial qui se vide de ses enseignes perd de sa valeur, contrairement à des bureaux bien placés en centre-ville. Il existe en outre des clauses prévoyant que si certaines enseignes prestigieuses quittent un centre commercial, d'autres ne sont plus tenus à y rester... C'est un cercle vicieux qui s'enclenche alors pour un centre commercial qui ne vaut plus grand chose une fois vide... Autre point négatif : les foncières de centres commerciaux ont beaucoup misé sur le loisir : restaurants, cinéma ce qui à court terme à du plomb dans l'aile... Je préfère la solution d'installer des services publics à la place : Poste, cabinets médicaux, pharmacies, centre d'analyses, qui créent de la fréquentation et rendent une vraie utilité au centre commercial. Enfin, dernier point, il n'y a plus de transactions concernant les centres commerciaux. Les loyers vont baisser ce qui signifie que la valorisation des experts sera orientée à la baisse ce qui mécaniquement fera monter le ratio d'endettement et poussera à la cession d'actifs dont personne ne veut... Boursièrement, on peut craindre qu'un tel cercle vicieux finisse par se résoudre par des augmentations de capital.

Boursier.com : Malgré votre aversion aux foncières de commerce, vous aviez les titres Klepierre et Unibail en portefeuille avant crise. Est-ce toujours le cas ?

L. S-A. : Nous étions très peu exposés à ces deux titres, ce qui nous a énormément profité durant la séquence que nous venons de connaître. Le fonds recule de -6,50% environ depuis le 1er janvier. Il fait donc deux fois mieux que son indice de référence. Klepierre et Unibail ne représentent aujourd'hui qu'environ 7% du fonds. Les baisses de ces titres sont justifiées : la valeur des centres commerciaux est orientée à la baisse, l'utilité des centres est en question. La Bourse n'aime pas perdre de temps ce qui explique la chute des ces titres...

Boursier.com : Beaucoup de foncières ont réduit leur distribution de dividende. Le segment n'est-il pas touché au coeur de son modèle de valeurs de rendement ?

L.S-A : Je ne partage pas cette analyse. Je ne me suis jamais intéressé aux foncières pour leur distribution de dividendes. J'aime les valeurs de croissance qui distribuent peu de dividende et tout le monde savait que les foncières qui en distribuaient beaucoup, dépassaient allègrement leur minimum réglementaire de distribution lié au statut SIIC. Unibail qui a coupé son dividende en deux, distribuait deux fois plus que son minimum réglementaire.

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