Arnaud Cadart, Gérant de portefeuilles chez Flornoy & Associés Gestion

Arnaud Cadart Gérant de portefeuilles chez Flornoy & Associés Gestion

A 30 Euros, les investisseurs de long terme sont les "cocus de l'histoire" Evolis !
Arnaud Cadart, Gérant de portefeuilles chez Flornoy & Associés Gestion

Boursier.com : Quelle est la performance de Flornoy Midcap Europe depuis le début d'année ? Rappelez-nous votre stratégie d'investissement.

A.C. : Nous investissons dans des entreprises contrôlées par des entrepreneurs ou des familles, de taille intermédiaire en Europe avec des capitalisations comprises entre 100 ME et 10 MdsE. La SICAV a enregistré +17% au 1er semestre. Nous avions commencé l'année avec plus de 15% de liquidités, ce qui a pénalisé la performance relative en tout début d'année et nous a fait prendre un peu de retard contre l'indice Stoxx Europe Mid 200. Mais nous l'avons progressivement rattrapé puis dépassé, en restant assez prudents. Nos positions en Terreis et Evolis ont aidé.

Boursier.com : Parmi les petites et moyennes capitalisations, les valeurs de croissance sont toujours favorisées, au détriment des valeurs décotées... Est-ce durable selon vous ?

A.C. : On note deux choses. Les valeurs de croissance sont effectivement très chères. Ce qui est normal dans le contexte de taux d'intérêt que nous connaissons actuellement, couplé à un environnement économique en faible croissance dans lequel les ruptures de modèles d'affaires sont brutales. Les valeurs qui offrent une forte visibilité sont plus rares et plus chères que jamais. Le 2ème point a trait à la liquidité. La prime d'illiquidité a fortement monté mi-2018 et n'est que très marginalement redescendue depuis. En gros, les plus petites capitalisations et plus petits flottants sont désertés. Le marché est dominé depuis le début de l'année par les allocataires, qui arbitrent les marchés obligataires et actions les plus liquides, ce qui a surtout soutenu les grandes capitalisations en croissance. Deux valeurs comme LVMH et SAP ont progressé de plus de 40% depuis le début de l'année alors qu'elles n'avaient pas démérité en 2018. A l'inverse, le marché n'a pas beaucoup d'appétit pour les petites capitalisations au profil de croissance standard, qui ont pourtant souffert au second semestre 2018. Il n'y a pas encore de flux significatifs en provenance d'institutionnels pour irriguer et revaloriser les petites capitalisations. Ça finira par venir, il y a trop d'opportunités à prix cassé dans le marché. Ça commencera d'ailleurs par des opérations industrielles ou financières.

Boursier.com : Quelles sont actuellement vos convictions fortes parmi les valeurs françaises ?

A.C. : Nous apprécions le profil d'Albioma, qui " verdit " sa production énergétique conformément à ses plans. Rothschild & Cie fait partie de ces valeurs délaissées, intéressantes pour la qualité globale de ses équipes et la lisibilité du dividende dans les années à venir. Voyageurs du Monde est également un titre à regarder après son retour vers 105 Euros. Nous avons également renforcé nos positions en TFF Group, l'ex Tonnelleries François Frères. L'entreprise investit beaucoup mais à bon escient dans ses installations aux Etats-Unis pour accompagner la filière Bourbon.

Boursier.com : Quelques opérations de rachats voient le jour dans le segment. Les conditions sont-elles réunies pour qu'elles s'accélèrent ?

A.C. : Oui, mais il faut distinguer deux situations. L'une où l'entreprise est cible d'une opération industrielle. C'est la vie des affaires. L'autre où l'on assiste à une simple opération financière visant une sortie de Bourse. Cette deuxième situation pose plus de problèmes. C'est vraiment dommage, injuste et dangereux d'assister à la cristallisation d'une valeur sur une belle entreprise à travers une opération de sortie de Bourse. Malheureusement, les conditions sont aujourd'hui parfaitement réunies pour. La Loi Pacte facilite considérablement les sorties de Bourse, le Private Equity a les poches pleines et certaines valorisations sont temporairement 50% moins chères en Bourse que dans le non coté. C'est dommage et dangereux, on va assister à une multiplication des opérations à Paris ciblant nos meilleures entreprises et contribuant à paupériser la Place, déjà mal en point depuis 2008. C'est injuste parce que cela se fera dans des conditions de prix défavorables aux minoritaires et peut engendrer des comportements d'aléa moral. Des entreprises pourraient avoir la tentation de charger la barque pour sortir de Bourse sur un point bas.

Boursier.com : Evolis fait partie de vos convictions fortes, depuis longtemps. Apportez-vous à l'offre à 30 Euros, initiée par le Management ?

A.C. : L'exemple est malheureusement symptomatique de ce à quoi on pourrait assister. Le projet a d'ailleurs été annoncé le 20 juin, le lendemain de l'arrêté de l'AMF homologuant la Loi Pacte sur l'expropriation au-delà de 90% de détention, contre 95% auparavant. Voilà une entreprise qui a réalisé un très beau parcours industriel depuis son introduction en Bourse en 2006, qui est devenue leader mondial de son marché, qui n'a pas cessé d'empiler du cash depuis 15 ans et dont le titre n'a pas coté moins de 30 Euros pendant plus de 3 ans entre mars 2015 et août 2018, avec des pics à 48 Euros. Puis il y a eu l'été 2018 où le marché a surréagi sur deux contrats loupés en Amérique du Sud et le titre a dévissé. Personnellement, je reste très confiant dans les perspectives de l'entreprise, qui a beaucoup investi en 2017 et 2018 dans la structuration opérationnelle aux Etats-Unis, en Inde et dans une nouvelle génération de produits. Autant d'éléments qui vont lui permettre de repartir très fort en 2019. Après, je comprends que les dirigeants essaient de sortir de Bourse à ce prix. La moitié de l'opération serait financée par le cash disponible dans l'entreprise. Mais en tant qu'investisseurs, nous ne pouvons pas accepter ces conditions. Si on le fait, pour utiliser une formule triviale, on a le sentiment que l'on sera vraiment les " cocus de l'histoire ". Je suis impatient de lire le rapport de l'expert indépendant, mais nous n'apporterons pas à l'offre.

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