Rubrique SICAV et FCP

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Entretien avec Nathalie Pelras

Boursier.com : Depuis sa création en mai 2000 et jusqu'à 2006, le fonds Richelieu Spécial a eu d'excellents résultats ; il amortissait les mouvements de baisse du marché, et participait largement à ses hausses. Comment ces résultats ont-ils pu être obtenus?

Nathalie Pelras : Rappelons tout d'abord la philosophie d'investissement du Fonds Richelieu Spécial : il s'agit d'un fonds actions de forte conviction qui combine un "stock-picking value" avec une approche "Event Driven". Nos investissements se portent sur des titres sous évalués qui pourraient faire l'objet d'opérations financières. Le fonds est par construction faiblement corrélé au marché et initie des positions sur un horizon de 18 à 24 mois. Il a été lancé en mai 2000, au plus mauvais moment des marchés boursiers et a obtenu d'excellents résultats car les titres faiblement valorisés se montrent plus résistants dans les phases de baisse. De plus la thématique "opérations financières" reste porteuse dans toutes les phases de marché. Une bonne sélection de valeurs, une gestion dynamique des positions, de fortes convictions et surtout le temps comme allié, ont permis d'obtenir ces résultats.

Boursier.com : A partir de 2006, le fonds a commencé à sous-performer les marchés actions. Mais cela a été plus flagrant à partir de l'été dernier. Entre le 30/06/2007 et le 31/01/2008, le fonds a en effet perdu 31% contre 19% pour le CAC. Comment analysez-vous cette contre-performance? Aviez-vous infléchi votre processus de gestion, ou bien est-ce que le comportement du marché a changé?

N.P. : Sur l'année 2006, le fonds sous-performe son indice de référence : +12,02% contre +17,53% pour le CAC 40 sur l'année. Cela se produit historiquement dans les années de forte hausse car un "stock picking" décorrélé des marchés et une couverture qui se déprécie quand ceux-ci progressent ne permettent pas d'égaler les performances indicielles. La taille du fonds a beaucoup augmenté début 2007 et de fortes convictions ont permis de dépasser les performances des indices malgré une couverture pénalisante. Si dans les premiers jours de la crise, la couverture a amorti la baisse du fonds, la forte exposition aux secteurs de la construction et des loisirs, premiers secteurs à souffrir, nos poids importants sur des valeurs moyennes victimes de cette crise de liquidité ont pénalisé la performance du fonds. Le Fonds a ainsi été victime de la décorrélation brutale entre les grandes capitalisations et les autres segments du marché (notamment les petites et moyennes capitalisations). Mais aussi, il faut le reconnaître, d'une trop forte exposition sur certaines valeurs.

Boursier.com : Vous avez perdu beaucoup d'encours. Est-ce la cause ou la conséquence des mauvais résultats des derniers mois?

N.P. : Les rachats sur le Fonds ont commencé à l'automne 2007 en même temps que la crise de liquidité sur les petites et moyennes capitalisations a éclos. La défiance des investisseurs, notamment de la part d'investisseurs institutionnels, a commencé à se faire sentir pour les valeurs "small et mid". Ce mouvement de décollecte s'est accéléré ensuite et ceci de façon massive les dix premiers jours ouvrés de l'année 2008 et ceci jusqu'au communiqué officiel de l'adossement à KBL. Bien souvent, il y a eu confusion dans l'esprit des investisseurs qui ont interprété la crise de liquidité sur certaines valeurs comme un problème de solvabilité sur la société. Richelieu Finance n'a jamais eu de problèmes de trésorerie. De plus, nous avons honoré tous nos rachats sans peser sur les cours, il n'a jamais été question de fermer l'un de nos fonds, comme des rumeurs ont pu s'en faire l'écho. Pour répondre précisément à votre question : la baisse des encours est la conséquence de notre contreperformance mais l'a également accentué puisqu'elle nous a contraint à vendre des positions.

Boursier.com : Quelles sont les leçons que vous avez tirées de cette expérience ? Comment avez-vous fait évoluer votre politique d'investissement?

N.P. : Cette crise de liquidité sur certaines valeurs nous a amené à relativiser les poids des valeurs les moins liquides que nous avions en portefeuille. Jusqu'à cette crise, notre sélection de titres reposait exclusivement sur la décote, le profil de risque des sociétés étudiées et la liquidité d'une valeur (en termes de volumes échangés et de poids dans le capital) ne rentrait pas en compte. Nous ajustons désormais les poids que nous accordons à un titre dans notre portefeuille en fonction de celle-ci. A titre d'exemple, aujourd'hui la plus forte position détenue représente 7,5 % (Renault TP) du fonds contre 10 % avant la crise. Dorénavant, nous intégrons clairement le facteur de liquidité dans le poids en portefeuille que nous accorderons aux valeurs. Les positions qui représentaient plus de 5% de l'actif totalisaient 40% du portefeuille en novembre 2007 contre moins de 32% à fin mars 2008. Par ailleurs et parallèlement, le portefeuille a été "nettoyé" de ses petites positions (dont les poids étaient inférieurs à 0,5%). Enfin, le fonds s'est constitué une poche de liquidités de 5% alors que le Fonds par la passé avait pu être investi entre 100% et 105% de l'actif.

Boursier.com : Comment s'est comporté votre fonds depuis fin janvier?

N.P. : A partir du 21 janvier jusqu'au 31 mars 2008, le Fonds affiche une performance de +6,5% contre -0,8% pour le CAC 40. La tendance redevient favorable et vient confirmer et valider la pertinence du processus de gestion. Les publications récentes montrent que les sociétés que nous avons en portefeuille ont des fondamentaux sains (Esso, Hermès International, Club Méditerranée, Eiffage, etc.). Nous nous sommes repondérés également dans le secteur bancaire via BNP et Société Générale. Nos achats ont également porté sur des titres défensifs à forte décote et liquidité, type Air France dont nous avons renforcé la position, mais aussi Deutsche Post et Vivendi.

Boursier.com : Quelles sont les conséquences du changement d'actionnaire pour Richelieu Finance?

N.P. : La conséquence immédiate a été évoquée plus haut : suite à l'annonce de notre adossement au groupe European Private Bankers KBL, la situation de flux est quasiment et instantanément revenue à la normale. A moyen et long terme, l'adossement au groupe augmente clairement notre capacité de développement tout en préservant notre savoir-faire et notre philosophie d'investissement.

Thierry Crovetto
©2008 www.boursier.com