Rubrique SICAV et FCP

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Entretien avec Gilbert Keskin

Boursier.com : La volatilité devient une véritable classe d'actifs. Pouvez-vous nous rappeler ses principales caractéristiques et sa place dans un portefeuille?

Gilbert KESKIN: Bien qu'elle soit traditionnellement considérée comme un indicateur de risque, la volatilité présente toutes les caractéristiques d'une classe d'actifs à part entière. Tout d'abord, la volatilité est décorrélée avec les marchés actions et le crédit. Ainsi, introduire cette classe d'actif dans un portefeuille actions ou diversifié améliore son profil rendement / risque global. Par ailleurs, le fort développement des produits dérivés a simplifié l'investissement dans la volatilité des différents marchés actions, via l'utilisation d'options. La volatilité est désormais une classe d'actifs accessible et liquide.

Boursier.com : Quelle est votre stratégie d'investissement ? Quelle est la part de discrétionnaire dans votre gestion?

GK : CAAM Volatilité Actions Euro vise à tirer parti à la fois de l'évolution cyclique de la volatilité actions de la zone euro à moyen terme et de ses variations court terme. Malgré de fortes variations, la volatilité des marchés actions tend, sur le moyen terme, à retourner à sa moyenne historique de 25 %. Afin de profiter au mieux de ce retour à la moyenne, CAAM Volatilité Actions Euro suit une grille d'indexation variable. Cette grille prévoit une indexation positive lorsque la volatilité est inférieure à son niveau historique ; et une indexation négative dans le cas contraire. Par ailleurs, la sensibilité du fonds aux variations de la volatilité sera d'autant plus importante que le niveau de celle-ci sera éloigné de sa moyenne historique. Toutefois, lorsque la volatilité évolue entre 25 % et 30 %, l'équipe de gestion conserve la latitude de s'exposer positivement ou négativement, en fonction de ses anticipations de marché. Le second moteur de performance de CAAM Volatilité Actions Euro repose sur les variations court terme de la volatilité, en d'autres termes, la volatilité de la volatilité. En effet, quel que soit le niveau de volatilité, le fonds permet de tirer profit des fluctuations de celle-ci autour de chaque seuil de la grille d'indexation, et ce, à chaque clôture quotidienne. La grille d'indexation a été construite pour acheter la volatilité quand celle-ci baisse et réduire l'exposition (i.e. vendre de la volatilité) quand celle-ci monte, par conséquent à un prix plus élevé que celui auquel elle a été acquise. Ainsi, si la volatilité est elle-même volatile, le fonds va cristalliser de la performance grâce aux différents allers-retours dans le réajustement de l'exposition du fonds. Le gérant garde une marge de manoeuvre de 0,5 dans chacune des zones (par exemple de +0,5 à +1,5 dans la zone [20%-25%]) et une flexibilité totale dans la zone [25%-30]. Cette marge de manoeuvre est utilisée pour capturer des fluctuations autres que celles autours des seuils de la grille.

Boursier.com : Sur quels sous-jacents investissez-vous ? S'agit-il d'un marché liquide?

GK : Nous investissons sur la volatilité implicite à 1 an du DJ EuroStoxx 50. Nos sous-jacents sont donc principalement les options sur le DJ EuroStoxx 50. Le DJ EuroStoxx 50 est l'un des principaux indices de référence des marchés actions de la zone euro et le marché d'option sur cet indice est le plus liquide de la zone euro.

Boursier.com : Quel serait le scénario le plus négatif pour votre stratégie ? Le plus positif?

GK : Aujourd'hui, le scénario le plus négatif pour le fonds serait une baisse progressive et régulière de la volatilité en dessous de 15%. Le premier moteur de performance qui joue le retour à la moyenne de long terme 25% aura bien entendu une performance négative, puisque la volatilité se sera écartée de sa moyenne historique. Le second moteur aura, de son côté, un impact quasi-nul, car la baisse se sera faite de manière progressive sans oscillation. Le scénario le plus favorable pour le fonds, aujourd'hui, serait une volatilité qui devient elle-même très volatile en connaissant des pics allant vers les 30% pour la volatilité 1 an du DJ Estoxx50 pour revenir à 20% et cela plusieurs fois dans l'année. Ainsi le second moteur de performance aura toute son importance dans la performance du fonds.

Boursier.com : Comment voyez-vous la volatilité du marché action européen évoluer d'ici la fin de l'année?

GK : Le rebond des marchés actions entamé vers la mi-mars s'est poursuivi en avril. Après un premier trimestre particulièrement éprouvant, les investisseurs semblent retrouver leur appétit pour les actifs risqués, estimant que le pire de la crise du crédit est sans doute passé. Les actions volontaristes des banques centrales semblent avoir écarté le risque d'une crise systémique. Toutefois, nous adoptons une vue directionnelle positive sur la volatilité qui a fortement baissé au cours des dernières semaines. Au niveau de l'économie réelle, les incertitudes macro et micro-économiques sont nombreuses : risques de récession aux USA ; retour de l'inflation, en particulier sur le prix des matières premières, tant industrielles qu'agricoles ; diminution de la profitabilité des entreprises. A cela vient s'ajouter des inquiétudes sur le secteur financier qui ne sont peut-être pas encore terminées. C'est donc une économie fragilisée qui se profile, ce qui se traduit par une hausse de l'aversion au risque, et donc par des pics de volatilité.

Boursier.com : Votre fonds a très bien performé depuis le début de l'année (+5,5% au 9 mai). Restez-vous confiant pour le reste de l'année?

GK : Aujourd'hui, la volatilité est revenue sur des niveaux anormalement bas, compte tenu du contexte actuel. Nous pensons donc que le fonds a encore du potentiel de performance grâce à ces 2 moteurs de performance et surtout grâce au deuxième qui va bénéficier des pics de volatilité que l'on pourrait connaître durant le second semestre 2008.

Thierry Crovetto
©2008 www.boursier.com